SNCF : une reprise de la dette complexe et plus coûteuse

LE POINT DE VUE DE L’EXPERT KEDGE – 24.04.2018

SNCF : une reprise de la dette complexe et plus coûteuse

En plein conflit social, le projet de reprise de la dette de la SNCF par l’Etat suscite de nombreuses interrogations. Pierre Gruson, professeur de finance à KEDGE, a analysé dans le détail les comptes consolidés 2017 de SNCF Réseau et Mobilités qui viennent d’être publiés. La structure de cette gigantesque dette s’avère très complexe, avec pas moins de dix devises et des instruments dérivés pour des montants très élevés. La reprise par l’Etat doit s’accompagner d’un audit détaillé et d’une restructuration de fond à négocier avec les prêteurs avant de transformer les titres SNCF en titres de l’Etat français. Sans précaution préalable, l’opération pourrait bien se révéler beaucoup plus coûteuse et toxique que le seul montant de la reprise actuellement envisagé.

« Il est important de noter que cette reprise va se produire à un moment critique car à cette même date l'Etat français sera confronté à un pic de remboursement sur sa propre dette de 193 milliards en 2019, puis 176 milliards en 2020 », souligne Pierre Gruson.

Les comptes consolidés 2017 (norme IFRS) montrent un total des emprunts bruts pour 81 milliards et un endettement financier net du groupe de 62 milliards :

  • Les 165 lignes d'emprunts obligataires représentent à elles seules 65 milliards d'euros et elles sont libellées dans dix devises différentes.

  • Le montant des engagements « hors bilan » est vertigineux. Est-il bien utile d’accumuler ces produits de couverture dont le caractère explosif n’échappe à personne ?

  • Plusieurs techniques comptables parfaitement légales se traduisent par une minoration de la valeur actuelle de la dette. Mais l’Etat remboursera la valeur faciale de ces emprunts, bien plus élevée.

  • Une certitude, le repreneur aura le privilège de payer les intérêts de la dette (1,5 milliard d’euros en 2017)

Ces observations auront un impact sur la valeur de marché à venir de la dette. L’Etat français en a-t-il bien pris la mesure ? », questionne Pierre Gruson.

« La question de l’échéancier est aussi cruciale : 17,5 milliards d'euros seront à rembourser avant 2023. Avec une capacité d’autofinancement en 2017 de 4,5 milliards d'euros, si la totalité de cette somme devait être consacrée au remboursement de la dette, il ne restera pas grand-chose pour investir dans l’entreprise. Donc l’Etat ne pourra se contenter de reprendre la partie la plus éloignée de la dette, il devra se substituer dès maintenant à la SNCF pour rembourser les emprunts courts et lui laisser suffisamment de trésorerie pour moderniser le réseau. »

Et Pierre Gruson de conclure : « Le gouvernement va devoir employer les grands moyens dans le cadre de cette reprise de la dette. L’opération sera un succès si elle libère la SNCF pour faire face à des défis majeurs, et notamment l’ouverture du marché à la concurrence européenne en 2019. Mais elle ne doit pas se solder pour l’Etat par un chèque en blanc et qui pourrait payer non seulement pour le rachat, mais aussi assumer les surcoûts de la gestion de cette dette. »

Pierre Gruson est à votre disposition pour toute demande de reportage et d'interview sur ce sujet d’actualité.

Retrouvez la tribune de Pierre Gruson dans Les Echos paru le 18 avril : https://www.lesechos.fr/idees- debats/cercle/0301562967026-reprise-de-la-dette-de-la-sncf-la-gestion-sannonce-complexe-2170049.php

En savoir plus sur Pierre Gruson

Pierre Gruson est professeur de finance et d’économie à KEDGE. Auteur de plusieurs ouvrages et articles sur les marchés financiers, il est responsable de la salle des marchés « Reuters » qui équipe le campus de Bordeaux. Il anime également des séminaires de formation universitaires et professionnels en France et à l’étranger, et il est correspondant de l’Ecole de la Bourse de Bordeaux.

Contact presse KEDGE

Angélique GERMAIN - Tel. +33(0) 556 846 343 / angelique.germain@kedgebs.com

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Expert - dette SNCF (PDF - 333,7 kB)
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